正略鈞策管理咨詢：人民幣與中國房地產(chǎn)

正略鈞策管理咨詢 顧問 李笙凱

　　過去幾年，以美國為首的歐美資本主義國家一直在鼓吹人民幣是被低估的，施壓人民幣升值。但是，人民幣是否真的被低估了呢？這在過去幾年似乎一直是肯定的答案，這是國內(nèi)和國際經(jīng)濟形勢、市場供需和內(nèi)外貿(mào)易等綜合作用的結(jié)果。

　　從國內(nèi)方面看，通脹壓力一直在不斷加大，而人民幣升值可以抵消全球糧食、國際能源及原材料價格上漲帶來的輸入型通脹壓力。從國際方面看，各主要貨幣“主權(quán)國”的經(jīng)濟發(fā)展減緩，甚至到目前還沒渡過2008年的金融危機時刻。

　　從市場供求看，中國經(jīng)濟增長較快，有較多的投資機會，且投資回報率較高，因而對境外資本有較強的吸引力。而市場對于央行加息預(yù)期日益強烈，也會吸引一部分外資進入國內(nèi)市場。從對外貿(mào)易看，中國出口一直增長較快，長期保持較高的順差水平。

　　但以上的種種原因都沒有導(dǎo)致人民幣的大幅度升值。表面的原因是中國的外匯管制，大量的購買美元和美國國債。從1997年至2008年復(fù)合增長率達到27.04%，外匯儲備為1.9460萬億元美元，凈增量1.8061萬億元美元（92.81%）。

圖一 外匯儲備情況（億美元）

　　那中國是用什么來購買美元的呢？那就是人民幣。而這導(dǎo)致過去二十年人民幣的增加量是不可思議的數(shù)字。從1997年至2008年復(fù)合增長率達到16.21%，貨幣供應(yīng)量M2為47.5166萬億元人民幣，凈增量38.4171萬億元人民幣（80.85%）。對比外匯儲備的凈增量（按6.5963匯率），仍有26.5036萬億元人民幣的增量。

圖二 貨幣供應(yīng)量M2情況

　　而人民幣供應(yīng)量的大幅增加，為什么還沒有導(dǎo)致通貨膨脹呢？中國CPI在1997年到2008年，除了2008年外，都低于5%，復(fù)合增長率僅有1.54%，對比貨幣供應(yīng)量的復(fù)合增長率是非常之少。居民消費價格累計118.29，凈增18.29（15.46%）。

圖三 CPI情況

　　當(dāng)然，我們可將此歸結(jié)為產(chǎn)品的供應(yīng)量也在大幅的增加，使得居民消費價格指數(shù)（CPI）顯得和緩。但，我們還需要了解到底是那一些地方吸收大量的人民幣呢？拉動經(jīng)濟的三駕馬車中的投資吸納了很大一部分。而投資中，絕大部分是減值的，只有運作起來才能產(chǎn)生價值。只有一種投資成為完全穩(wěn)定的升值品，也就是眾所周知的房地產(chǎn)，無論是民用住宅，商用寫字樓。甚至工業(yè)廠房也可以隨著城市的發(fā)展擴大，通過性質(zhì)的改變成為住宅或者商業(yè)用地來獲得升值。

圖四 房地產(chǎn)年完成投資額情況

　　從1997年至2008年房地產(chǎn)年完成投資額從0.3178萬億增長至3.1203萬億，年復(fù)合增長率23.08%。從這一數(shù)字來看對比M2的凈增量僅有8.12%。但是，按照一般住宅地產(chǎn)權(quán)限計算為70年，中國經(jīng)濟快速發(fā)展僅有短短的二十年不到，中國房地產(chǎn)投資仍然是累加狀態(tài)的，因此，仍需要計算累計完成投資額。對比房地產(chǎn)從1997年至2008年累計完成投資額14.5151萬億元，占M2的凈增量則已經(jīng)超過1/3（37.78%），占扣除外匯儲備的更超過50%（54.77%）。

　　從以上數(shù)字可以很清晰的看出從1997年至2008年房地產(chǎn)是中國大量發(fā)行人民幣的主要蓄水池。這也使得1997年至2008年的房地產(chǎn)價格增長是必然的，因為全中國50%以上的貨幣都流到房地產(chǎn)行業(yè)去了。但是，隨著房地產(chǎn)價格的快速增長，房地產(chǎn)價格的高企已經(jīng)成為中國不可承擔(dān)的重負。如何避免巴西、阿根廷、墨西哥、智利、馬來西亞等國家的“中等收入陷阱”？中國需要建立可持續(xù)的方式保持高速增長。

　　本文首發(fā)于《公司金融》

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